压力测试：比特币价格归零后

2021.08.09

运行这个思想实验有助于解释加密货币和主流金融之间的联系。

编译 | 豆豆

编辑 | G3007

比特币宇宙最近的扩张令人惊叹。 就在一年前，CoinMarketcap 网站上列出了大约 6,000 种货币； 现在有 11,145 个。 它们的总市值从 3300 亿美元飙升至 1.6 万亿美元，大致相当于加拿大的名义 GDP。 持有比特币的钱包数量超过 1 亿，是 2018 年的三倍。

比特币持有者更有经验，也更富有。 机构占比特币交易量的 63%，而 2017 年这一比例为 10%。以 Anthony Scaramucci 运营的对冲基金 SkyBridge Capital 为例，该基金去年 11 月在加密货币领域进行了 35 亿美元的基金多元化投资。 今年 1 月，该机构又推出了 5 亿美元的比特币基金。 其 2,600 名客户包括富有的个人和主权基金，他们的投资头寸正在增长。 比特币目前占其主要基金产品价值的9%，专项投资基金价值7亿美元。

然而现在的比特币市场价值是多少，市场的发展并未能平息由加密货币市场自身特性所决定的剧烈波动。 比特币的价格从 4 月份的 64,000 美元跌至 5 月份的 30,000 美元。 在 7 月 29 日达到最低 29,000 美元后，价格现在徘徊在 40,000 美元左右。 每次价格下跌，人们都会讨论比特币能涨到多少。 加密货币的崩溃似乎代价高昂，而且不仅仅是对将比特币视为金融未来的铁杆粉丝而言。 量化交易者已经占据了交易量的很大一部分，当比特币价格下跌到一定水平时，他们会自动触发买入交易。 无论如何，要真正把握加密世界与主流市场之间日益增长的联系，让我们假设比特币的价格一路下跌至零。

比特币价格的暴跌可能是由于系统内部的冲击造成的，例如技术故障，或针对大型加密货币交易所的严重入侵； 崛起”戛然而止。

保险公司兼资产管理公司安联的Mohamed El-Erian指出现在的比特币市场价值是多少，加密货币投资者分为三类：第一类是认为比特币有一天会取代政府发行货币的“原教旨主义者”；第二类是“原教旨主义者”。 ，价值会上升的“战略家”； 三是想赌的“投机者”。 如果市场崩盘，第一批人将深感沮丧但不太可能平仓； 第三组将在遇到麻烦的第一个迹象时逃离。 为了避免严重的混乱，必须说服第二类投资者留下来，但这在价格为零的情况下很难做到。

比特币价格暴跌将破坏加密经济。 竞争验证交易和获得新币的比特币矿工将缺乏坚持下去的动力，切断验证过程和比特币供应。 投资者可以出售其他加密货币。 数据公司 Chainalysis 的 Philip Gradwell 指出，最近的市场波动表明其他数字货币将跟随比特币的趋势。

这将导致大量财富的毁灭。 长期持有者的损失将低于较低的购买价格，但会损失大量浮动利润。 过去一年买入的投资者，平均买入价为3.7万美元，相对损失最大。 这包括大多数涉及加密货币的机构投资者，包括对冲基金、大学捐赠基金、共同基金和一些公司。

总市值的损失将超过数字资产的总市值。 经济衰退将抹去对交易所等加密货币公司的私人投资（根据数据提供商 PitchBook 的数据，自 2010 年以来为 370 亿美元）和公开交易的加密货币公司的价值（约 900 亿美元）。 PayPal、Revolut、Visa 等支付公司将失去大部分高增长、高收益的业务，这将压低它们的估值。 其他从加密货币繁荣中受益的公司，如微芯片制造商 Nvidia，也将受到影响。 总而言之，第一次打击可能造成 2 万亿美元的损失，超过亚马逊的市值。

这种影响可能会通过一些渠道到达其他加密资产和主流资产。 其中一个渠道是杠杆。 涉及比特币的资金中有 90% 投资于“永久”掉期等衍生品，这是对未来价格波动永不过期的押注。 其中大部分在 FTX 和 Binance 等不受监管的交易所进行交易，投资者从这些交易所借入资金以进一步押注。 即使是小幅度的价格波动也会引发大额追加保证金，如果追加保证金无法满足，交易所将迅速清算投资者资产，加速加密货币价格下跌。 交易所也将因债务违约而蒙受巨大损失。

在急于满足加密货币（杠杆衍生品的抵押品）的追加保证金要求时，投机者可能被迫清算传统资产以换取现金。 另一种可能性是，既然持有的加密货币价值微乎其微，他们可能会放弃追加保证金通知，导致资产被清算。 与此同时，还有其他种类的杠杆作用，例如受监管的交易所，甚至银行向投资者借钱，而投资者又用这些钱购买比特币。 其他人以加密货币为抵押借出美元。 在每一种情况下，处于违约边缘的借款人都可能清算其他资产。

由于涉及永续合约的数十家交易所均未受到监管，因此系统中的杠杆水平难以计算。 但根据卡内基梅隆大学凯尔索斯卡的说法，未平仓合约（任何时间点的衍生品合约总量）已经从 2020 年 3 月的 16 万亿美元增长到现在的 240 万亿美元，这可以为市场趋势提供参考。 由于各种衍生品合约背后的抵押品数量未知，因此很难完美揭示总杠杆水平。 然而，在过去的市场低迷中，被迫平仓的杠杆头寸的大小可以感受到风险的大小。 仅在 5 月 18 日，比特币价格暴跌近三分之一，市场强制平仓价值高达 90 亿美元。

第二个传输渠道来自润滑加密货币交易齿轮的“稳定币”。 希望实现收益并将资金再投资的交易者通常会交易与美元或欧元挂钩的稳定币，因为比特币兑换成美元既缓慢又昂贵。 这些硬币（最大的包括 Tether 和 USD）的价值已超过 1000 亿美元，并已成为某些加密货币平台上的主要交换媒介。

有点像货币市场基金，稳定币的发行者会有大量资产作为后盾，但其主要资产不是现金。 例如，Tether 声称，截至 3 月底，其 50% 的资产是商业票据，12% 是担保贷款，10% 是公司债券、基金和稀有金属。 加密货币崩溃将导致稳定币挤兑，迫使发行人清算资产以满足赎回。 7 月，评级机构惠誉警告说，对 Tether 代币的突然大规模赎回将“影响短期信贷市场的稳定性”。 美国证券交易委员会和美联储的官员正在密切关注加密货币的风险，尤其是来自稳定币的风险。

加密货币崩盘对市场情绪的影响将超越资产的快速清算。 这种影响的程度尚不清楚：虽然越来越多的机构接触到加密货币，但很少有机构在其中投入大量财富，因此损失将是广泛的而不是严重的。 至关重要的是，银行不会受到影响，而且大多数银行不会在很长一段时间内将比特币添加到其资产负债表中。 巴塞尔监管者俱乐部最近提议要求银行只能用自有资金投资比特币，不能借钱。

但不难想象更糟糕的结果。 低利率环境促使投资者承担更多风险。 加密货币崩溃可能会导致它切入其他奇异类型的资产。 近几个月来，比特币与网红股票甚至一般股票的相关性有所上升，部分原因是投机者将网红股​​票的收益投资于加密货币，或将加密货币的收益投资于互联网股票。 红股。

清算可能由杠杆率最高的个人和对冲基金等投机者发起，并从网红股票、垃圾债券和特殊目的收购工具等高风险领域开始。 在投委会的问询压力下，有相关风险敞口的投资者会跟风抛售，使得风险资产流动性下降，可能导致全线大跌。 如果您认为这不太可能，请考虑当个人投机者与视频游戏零售商 GameStop 交手时，美国主要股指标准普尔 500 指数一天下跌 2.5%，这让一些对冲基金措手不及。

要让整个市场陷入混乱，除了比特币价格一路跌至零之外，还需要同时出现许多问题。 当然，从上述极端场景可以看出，杠杆、稳定币和敏感情绪是加密货币或大或小跌幅更广泛传导的主要渠道。 加密货币与传统金融的关联性进一步加强。 高盛计划推出加密货币 ETF，Visa 发行借记卡，以比特币形式为客户提供奖励。 随着加密货币世界的扩张，全面市场冲击的可能性也在增加。

-结尾-

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